國(guó)美、永樂(lè)、蘇寧的中報(bào)相繼發(fā)布，資深分析師、招商證券研究員胡鴻軻對(duì)它們的業(yè)績(jī)進(jìn)行了比較。從3家公司的公告和胡鴻軻針對(duì)蘇寧的研究報(bào)告，可以得出一些有趣的結(jié)論。
 
　　各有優(yōu)勢(shì)區(qū)域

　　國(guó)美、永樂(lè)、蘇寧各有其優(yōu)勢(shì)區(qū)域。

　　對(duì)國(guó)美收入貢獻(xiàn)最大的三個(gè)區(qū)域依次是華南、華北、西部。今年上半年，國(guó)美銷(xiāo)售收入121.68億元，其中華南占28.2％，華北占27.9％，西部占21.5％，華東占12.6％，華中、東北兩個(gè)區(qū)域各占5％左右。對(duì)永樂(lè)收入貢獻(xiàn)最大的是華東。永樂(lè)上半年銷(xiāo)售收入為77.23億元，其中74％來(lái)自華東，華南、華中分別占12.2％、10.9％，華北僅占3％左右。對(duì)蘇寧銷(xiāo)售收入貢獻(xiàn)最大的區(qū)域也是華東。蘇寧在華東地區(qū)的銷(xiāo)售占比，已經(jīng)由4年前71.4％，下降到49.2％，華南、華北對(duì)蘇寧的收入貢獻(xiàn)分別為16.6％、15.2％。

　　在各區(qū)域的力量對(duì)比方面，在華東地區(qū)，永樂(lè)占3家公司在華東地區(qū)銷(xiāo)售收入總額的44.8％，蘇寧略少一點(diǎn)，占43.2％，而國(guó)美只占12％。在華南、華北、西部，國(guó)美的銷(xiāo)售收入均遙遙領(lǐng)先于永樂(lè)和蘇寧。在華中，永樂(lè)有一定的比較優(yōu)勢(shì)。東北則是蘇寧的收入略高于國(guó)美。

　　招商證券分析師胡鴻軻認(rèn)為，從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上看，數(shù)碼、IT、小家電、通訊（手機(jī)）是家電連鎖零售企業(yè)未來(lái)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿χ�一。今年上半年，�?guó)美、永樂(lè)、蘇寧來(lái)自以上這幾類(lèi)產(chǎn)品的銷(xiāo)售收入，分別為44.30億元、33.07億元、43.06億元。

　　單店收入下降超過(guò)25％

　　從3家公司這兩年的公告數(shù)據(jù)看，它們的單店收入比兩年前明顯下降。2004年，永樂(lè)和蘇寧的單店年收入都超過(guò)1.4億元。現(xiàn)在，蘇寧的單店加權(quán)平均收入最高，每家店年收入也僅為8785萬(wàn)元，國(guó)美為8194萬(wàn)元，永樂(lè)為7704萬(wàn)元。跟去年同期相比，3家賣(mài)場(chǎng)的單店收入都下降了25％以上。

　　蘇寧的綜合毛利率也最高，為15.06％，永樂(lè)為13.56％，國(guó)美為13.51％。

　　在主營(yíng)收入和稅前利潤(rùn)方面，國(guó)美仍有明顯優(yōu)勢(shì)。今年上半年，國(guó)美、蘇寧、永樂(lè)的主營(yíng)收入依次為121.68億元、112.01億元、77.23億元，稅前利潤(rùn)依次為4.71億元、4.18億元、0.86億元。永樂(lè)的稅前利潤(rùn)同比負(fù)增長(zhǎng)，僅為去年同期的49.7％。蘇寧同比增幅最大，稅前利潤(rùn)總額與國(guó)美的差距有所縮小。

　　永樂(lè)對(duì)“擴(kuò)張成本”控制最弱

　　2006年中期，國(guó)美、永樂(lè)、蘇寧的收入同比均呈高速增長(zhǎng)趨勢(shì)，綜合毛利率也呈上升趨勢(shì)。胡鴻軻認(rèn)為，它們之間最大的區(qū)別是在“擴(kuò)張成本膨脹”的控制上，這種差異最終導(dǎo)致它們之間業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的巨大差異。

　　蘇寧采取的是“先相對(duì)分散、后逐步集中”的擴(kuò)張模式，“同城店面”總體上呈上升趨勢(shì)，國(guó)美采取的是“先相對(duì)集中、后逐漸分散”的擴(kuò)張模式，“同城店面”總體上呈下降趨勢(shì)；更重要的是蘇寧后臺(tái)服務(wù)體系“自建”模式規(guī)模效益呈不斷提高趨勢(shì)，國(guó)美“外包”模式的規(guī)模效益在初期就會(huì)比較高，進(jìn)一步提升的空間有限，表現(xiàn)為國(guó)美的業(yè)績(jī)起步點(diǎn)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于蘇寧，而增長(zhǎng)速度卻明顯弱于蘇寧。而永樂(lè)是在2006年才將建設(shè)大型物流配送中心提升到日程，顯然其成本失控是戰(zhàn)略失誤的必然結(jié)果。

　　國(guó)美存貨周轉(zhuǎn)期最長(zhǎng)

　　在存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)上，國(guó)美為44.67天，蘇寧為43.31天，永樂(lè)為38.71天。

　　從2004年以來(lái)，3家企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)都在增加，而國(guó)美一直是周轉(zhuǎn)天數(shù)最多的。蘇寧本來(lái)是周轉(zhuǎn)天數(shù)最少的，但根據(jù)2006年中報(bào)發(fā)布的數(shù)據(jù)，它已經(jīng)比永樂(lè)周期長(zhǎng)。胡鴻軻認(rèn)為，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)主要服從于店面的擴(kuò)張速度，上一階段蘇寧快速擴(kuò)張店面，導(dǎo)致存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)“被動(dòng)式”增加。但是，在店面擴(kuò)張速度與國(guó)美類(lèi)似的情況下，蘇寧的周轉(zhuǎn)天數(shù)仍然低于國(guó)美，顯示了其較好的存貨管理能力。他判斷，隨著下一階段主動(dòng)整合物流體系，蘇寧的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)將會(huì)進(jìn)入下降通道。

　　蘇寧對(duì)供應(yīng)商欠款最少

　　在3家公司中，國(guó)美的資產(chǎn)負(fù)債率最高，為96.77％，永樂(lè)其次，為71.46％，蘇寧為62.55％。國(guó)美的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流最多，為12.11億元，永樂(lè)為4.02億元，蘇寧為2.5億元。國(guó)美的應(yīng)付票據(jù)也最多，2006年中期達(dá)到66.85億元，永樂(lè)為38.53億元，而蘇寧僅19.79億元。

　　胡鴻軻分析，與國(guó)美、永樂(lè)相比，蘇寧的應(yīng)付票據(jù)偏低。而應(yīng)付票據(jù)增加的現(xiàn)金主要體現(xiàn)在經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流中，這是導(dǎo)致蘇寧經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)偏低的重要原因。

　　蘇寧2006年中期存貨的大幅增加，同樣也是導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流偏低的重要原因。他認(rèn)為，蘇寧絕大多數(shù)存貨并不存在滯銷(xiāo)風(fēng)險(xiǎn)，并且即使存在滯銷(xiāo)的情況亦可轉(zhuǎn)嫁給上游供應(yīng)商，因此，其經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流偏低屬于正�，F(xiàn)象。隨著蘇寧存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)的改善，以及應(yīng)付票據(jù)增多，它的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流將呈逐步提高趨勢(shì)。

　　應(yīng)付票據(jù)實(shí)際上是零售商替供應(yīng)商向銀行的借款，應(yīng)付票據(jù)比例大，會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率提高。2005年與2006年中期，盡管永樂(lè)的應(yīng)付票據(jù)出現(xiàn)增長(zhǎng)，但是資產(chǎn)負(fù)債率并沒(méi)有相應(yīng)提高反而下降，主要是受股權(quán)再融資的影響。
　�。ǖ谝回�(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào) 記者丁小鶯）